巴曙松:2016中国经济进入脉冲式探底

对于中国目前的经济走势,巴曙松用了脉冲式探底来描述。他认为,从中国经济新常态看2016年经济走势进入脉冲式探底,而新常态期间最大的特征是中国经济进入结构转换期,面临经济增长的新动力的形成和旧动力的逐渐弱化这两股力量的双重交织,与此同时全球经济治理结构也在重构,旧的均衡被打破,新的均衡还在建立,市场的动荡难以避免。

巴曙松认为,从上世纪90年代开始,中国的经济增长有个波动的走势,从1997—1998年的亚洲金融危机,亚洲金融危机之后中国采取了一系列的调整,比如说国有银行的股份改革,加入WTO、房地产市场的激活,促成中国经济持续时间最长的上升周期,一直到2007年制高点。2008年碰到了美国的次贷危机,经济出现了陡峭的回落,增长的速度也陡峭的回落,到了2009年低点。2009年这个时候,出台了以4万亿为代表的一揽子刺激政策,带动经济的一个显著的回升,到2010年一季度这一轮达到回升的高点,最后刺激力度减弱,经济增长速度也逐渐回落,一直到现在回落还是在趋势之中,从目前来看回落的趋势今年底明年初会基本触底,这是第一个大的判断,整个经济起伏波动周期的变化,我们看到非常清晰的波动节奏。

那么今年处于什么状况呢?巴曙松说:“我个人判断,认为比较像是2010年一季度经济增长从高点到逐步回落触底这个阶段,目前的阶段我叫它脉冲式探底,在这个探底的阶段,经济数据变好或者变坏会很频繁的变换,去年第四季度开始财政刺激力度加大,所以今年一季度经济回升,那么看到政策产生效果之后,政策刺激力度减弱,所以二季度可能就回落。同样,我们从物价上来看,上游商品价格回升带动上游企业的利润可能好转,好转之后,那些停工的产能过剩的这些企业又复工,一复工企业的盈利可能又下降,所以这是触底阶段一个很重要的特点,CPI也是一样,因为供给的短缺、天气的寒冷、季节性需求等的原因,所以猪肉、蔬菜的价格上涨的非常快,所以推动前一阶段CPI的上升,但是非食品的CPI非常弱,所以这也是经济典型的探底阶段的一个重要特点。”

企业的供给侧改革就是发现个性化需求巴曙松认为,目前中国经济消化产能过剩的压力还是非常大,但从目前的进展看还是一波三折,因为有些进展看起来是暂时成功,因为去产能之后,市场的供求状况有所好转,价格回升,可能又刺激过剩产能行业的企业重新复工,所以导致这个市场阶段推进非常难,一波三折。

巴曙松提到,在国家大力推动供给侧改革的时候,其实企业也有自己的供给侧改革,他提到在深圳、青岛、广东的一些企业主认为,他们所理解的供给侧改革,就是作为企业这一方,作为市场供给这方,来判断市场客户的需求出现哪些变化,企业主们发现整个家电行业产能过剩之后需求开始变得个性化,所以他们就得识别这种个性化的需求,并且通过内部的组织架构作出调整,去适应个性化需求的供应能力,这就是企业层面的供给侧。

举个例子来说,现代人工作节奏快,工作完后回到家,常常是晚上十一二点了,这个时候才开始洗衣服,但是洗衣机很吵,于是家里人就反感,邻居也讨厌,而有家企业就注视到了这种降噪的需求,把洗衣机的发动机系统稍微改进,将洗衣噪音变小,经过这样一改,虽然发现销售批量大幅减少,但盈利区间上升很快,所以去库存去产能的过程,其实也是一个“供给侧”适应市场出现新的变化的一个过程。打破刚性兑付约束才能长久的“三去”巴曙松认为,去产能、去库存、去杠杆,其实也就是那些通过高资金成本其实也隐含着高风险溢价的理财产品,陆续“引爆”的一个过程。比如说去库存中那些三四线城市的过剩房地产,由于房子卖不出去,那么开发商筹措资金经由的那些渠道可能就偿还不了。所以去产能、去库存本身也意味着在金融市场有一个洗牌,这个过程在市场上也有表现,比如说2016年市场上出现的广西有色等公募债券违约的案例。

巴曙松在有一次作为金融界代表参加总理召开的专家座谈会时,曾经讲过这样一个题目,他说刚性兑付如果不打破的话,整个市场无风险收益率会抬的很高,这个会导致整个市场的风险定价出现偏差,对整个金融系统的风险释放是不利的。因为只有把那些“坏”的公司让它违约,才会使市场增强鉴别力,资金才会流到比较健康的公司,市场投资成本才会降下来,所以如果不打破刚性兑付这些约束,市场上这种资金流向的分化就很难进行。不过按照现在的情况来看,这种情况还是很难避免,比如说去年股灾,最终促使决策者下决心去救市的一个原因之一就是,如果股市这样持续跌停,有可能会导致银行的理财产品的刚性兑付被无序打破,因为公众会认为银行的理财产品是有刚性兑付的,而实际情况可能是有一部分产品是跟股市相关的,股市跌停之后这个刚性兑付如果被无序打破,就会影响到市场对银行体系的信心。

从2016年这几个月我们可以看到,因为基建和地产投资的回升,推动了钢价和煤价的短期反弹,产能过剩行业的违约风险有所缓解,但信贷超增和地产投资难以持续,而且这些过剩行业的债务问题积重难返,因而下半年如果经济再度回落,信用风险或再度升温。

不过巴教授同时提出,虽然去产能去库存势在必行,但是同时也应该做好预案,因为产能过剩行业的减产也会直接或者间接拖累经济的增长。比如说,2015年粗钢产量出现下滑,同比减少2.2%,煤炭产量下降4.9%,如果未来三年每年减产10%,那么每年直接拖累GDP增速0.3—0.4个百分点。同时产能过剩行业的减产也会小幅提升市场的失业率,五大产能过剩行业就业人员占城镇就业的3.90%。如果未来三年削减产能30%,将有300万人面临下岗。根据1998年经验,下岗人员最终可能有三分之一失业,也就是100万人失业,约占城镇就业人口的0.3%,需要加大社会保障的力度和提供新的就业岗位的力度。

房地产行业已经变成二手房为主导的存量房市场对于房地产行业,巴曙松这样认为,2015年房地产销售持续回升但新开工面积持续负增长,这说明市场已经用脚投票表明了房地产库存有明显过剩。然而更重要的是,即使在2015年销售投资剪刀差如此巨大的情况下,无论从哪种口径计算,2015年底的房地产库存比年初在继续增大,这意味着房地产去库存压力较大。而今年一季度继续是这种状况,房地产待售面积还在不断增加。

巴曙松用图表做了一个模拟测算,房地产真正要去库存。一方面需要需求端的销售面积增加,另一方面也需要供给端的新开工面积的进一步减少。从需求侧看,2015年全国商品房销售面积12.8亿平方米,接近2013年13亿平方米的历史峰值水平,考虑到城镇人口增速的趋缓以及2015年下半年已经出现的销售面积逐月下滑,我们预计2016年商品房销售面积仍有正增长但增速不会太高。从供给侧看,房地产要想真正去库存,新开工面积需要继续下降。根据计算,房地产库存若要达到实质性降低,在5%的销售面积增速假设下,新开工面积增速需要进一步下降到-20%(2015年为-14%),对应库存面积增速-5.7%(2015年为2.6%)。

因此,在销售规模比较稳定的情况下,库存压力还有增加的可能。但同时房地产市场也正在出现一些非常深刻的变化:

第一,从行业来看,房地产市场已经从一个一手的增量新房主导的市场转变成了一个二手存量房主导的市场,总的房屋市场平衡之后二手房的交易变得比新房更重要,二手房跟一手房价格形成机制有非常大的差异。这时候同样一个调控政策产生的影响会大不一样,因为整个市场结构出现很大变化,直接导致房价对政策反应的机制出现了变化,这是一个二手房主导的市场。

第二,人口变化。一线城市人口在放缓,上海甚至出现负增长。此时政策一收紧,不仅会造成成交量下滑,同时也会推动房价下跌。

第三,基础量的变化。目前房地产行业的成交量已经超十万亿元,行业波动对经济影响巨大。在如此巨大的基础量下,一线城市楼市调控的潜在宏观风险,不仅关系一线城市的行业和经济发展,更关系着全国楼市和经济发展。比如说今年上半年的经济回升,有外媒就说中国最终还是靠房地产,还是走原来这一条路,确实美国也是一样,房地产行业到了一定规模之后,这个行业的波动会影响整个行业波动的情况。

第四,驱动力的变化。前些年的房地产行业讲的是刚需,而现在大多变成改善性需求为主,而改善性需求对政策调控是非常敏感,这一轮调控房价几个一线城市选择的对象就是第二套的改善性需求,所以政策一出台楼市马上放缓,同时这些主要城市房价持续上涨,其实也是使得居民的购房承受力在显著下降。


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